生鲜零售领域，有一位不得不采访到的投资人，他就是弘章资本的创始合伙人翁怡诺。

从1998到2002年，翁怡诺在中国最早的风险投资基金开始了自己的投资生涯。他先后担任三菱罗斯福投资基金投资董事、MUS Roosevelt Asia Pacific fund L.P.的投资董事。2007年初，担任中国国际金融有限公司（CICC）直接投资部的执行总经理。他曾经主导或参与的投资项目包括远东宏信、连锁企业天福茗茶、贝因美等海内外上市公司。

直到2012年初，翁怡诺创立了专注于大消耗领域的弘章资本，投资了家家悦、蓝月亮、生鲜传奇、钱大妈、悠派、燕之坊、好享家等项目。过去七年，翁怡诺率领弘章资本团队秉持着“用企业家精神思考，用合伙人方式共建”的中心理念不断学习和研讨环球商业巨头的成长途径。

翁怡诺对生鲜零售行业有着自己独到的见解。他对宏观的敬畏，对市场周期的理解，对细分品类周期的理解非常深刻。

实际上他从2007年就开始跟踪家家悦。那时专注连锁零售的投资机构非常少，他形容当时的状态是“拔剑自顾心茫然”。“当年投家家悦的时候，我刚刚创业不久，基本上把我们所有的钱全投进去了，all in，对于跟踪了5年多的项目，我还是很敢赌的。”翁怡诺说。弘章资本追求的风格，是在自己认知最深、特别懂的生意上下大注。

亿欧近期，从生鲜行业趋势判断、生鲜零售领域存在的机会、如何做研究、投资方法论的角度，采访了翁怡诺。在接受亿欧采访时，翁怡诺对好几个问题本身，提出了数次挑战。“很多问题本身需要界定概念”。哪怕说出了一个和他观点相符，但是推倒过程不严谨的问题，他都提出了纠正。

这也是弘章资本的研究方法论，讲究独立思考、深度思考。“我们尽量做到，不轻易相信别人的说法，保持独立性的判断。令他非常骄傲的是，绝大部分的投资，都是基于长期预判的、跟踪的结果。

他认为，零售本质上是两个生意，一端叫抢流量，一端叫供应链。抢流量，无论流量形态怎么改变，都是在满足消费者需求。最后从长期竞争的结果来看，大多数零售业的内核竞争力往往都是供应链挣钱。

以下是亿欧对翁怡诺的专访。

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一、生鲜

1、关于前置仓

亿欧：如何看待现在的前置仓模式？投资人的逻辑是什么？未来会产生怎样的商业变局？

翁怡诺：我说说我对前置仓的理解。大背景其实还是流量成本的效率问题。B2C电商验证出来以后，快速的中心化，导致流量成本越来越高。从两年前开始，线上获新客的成本已经非常高了，通过造节和品牌，已经很难再拉新。在这个背景下，零售商也好，平台也好，都试图干一件事情，就是寻找到更多的便宜流量。

线上的流量贵了以后，大家的视野是往线下看的。我们发现，线下本地化基于LBS的服务，他的流量、获客成本反而更低，而且有些场景可以即时满足消费者。比如说餐饮的获客成本就会比零售低。

所以大家又形成了一个到线下找流量的思路。也就是说，我要解决最后一公里的高效率的问题，前置仓就变成一种可能性。从大仓统配到前置仓，前置仓实现对消费者订单的交付，这样我可以把最后一公里的效率做到最极致，这就是整套逻辑。

前置仓又分成了两个流派。一派以盒马这类的大前置仓为代表，仓店一体。盒马，弘章资本对它的定义是双向流量的服务型零售。它既有人到店的逻辑，也有商品到家的逻辑。不过，盒马的密度还不够，它当时设计的是三公里的密度。同时，盒马的到家有一个非常刚性的8-10元的服务成本，导致了它的定位是中高端的。也就是说，如果客单价是100元以上，我就能够化解末端配送刚性成本。所以盒马实际上变成了往精品定位的路线去设计。

所以另一派就是更加高密度的前置仓，以叮咚买菜、朴朴超市模型为代表。实际上，把三公里的范围又缩小到一公里，也就是说，主要满足社区2000-3000户居民日常的生鲜需求。

生鲜传奇是明店，高密度前置仓是暗店。暗店的流量获取，是通过运营、更精准的小区营销，给消费者30分钟到家服务的更好体验。这一套玩法，特别对于很多都市女性来说是有一定价值的。比如现在天热她就不想出门买菜，快速配送日常菜品的需求能够得到满足，足不出户是有吸引力的。所以有相当一部分的社区生鲜流量，实际上转换到前置仓模型里。

我认为这种需求是非常刚性的。用户一旦用惯了以后，会很难改变。当然用户也不会不去线下门店购物了，门店场景总是成立的，只是效率变低，被不断分流了。从高效方便的角度来说，前置仓某种程度上又分流了传统的社区商业。

不过，一个暗仓的运营成本也非常高，分拣、人员也不少，所以并不能实现人效的优化。而且他的客单价其实也是很低的。在上海就出现了一个有意思的情况，周一到周五用叮咚买菜，周末用盒马鲜生。

会不会是泡沫这个问题，目前静态的单仓是算不过来账的，所以我们需要用更动态的视角去看前置仓，这里面可能会有一些变量发生变化，导致这个模型就会不一样。比如供应链的提升；比如加品类的逻辑；比如通过内容，更精准的菜谱推荐，留住消费者......这些都有可能在未来改变某个变量，使得这个模型变得可行。这里面可优化的东西其实非常多。

投资人的投资逻辑是什么？很简单，哪里有这么快获得流量的方式，当然是值得投。不过流量战争是很残酷的，所有的零售商的本质都是在区域里绝对的流量争夺。区域里绝对流量争夺的意思，就是非生即死，这里面只有熬死别人的逻辑。这和线下的密度是一样的，先跳出来的人会有先发优势，然后它能够不断迭代供应链。这其实跟线下零售也没有什么区别。看看谁先跑出门店数，谁把供应链做出来。前置仓实际上也是线下的暗店，从引流方式是从“人去场景里”，变成了“通过运营获客，再做到家服务”，这和线下明店没有本质区别。

2、关于社区生鲜

亿欧：主流社区生鲜店都在一二线城市，三四线城市目前也有一些生鲜兴起的苗头，你觉得低线城市生鲜零售品牌还有机会吗，为什么？

翁怡诺：3到4线城市肯定是有机会，有很多很多机会。其实就像我刚才说的零售之战是什么？它实际上是一个非常区域性的战争，但是在这个小区域里，它是一个非生即死，绝对的流量竞争。

什么意思呢？甚至可以小到一个四线城市，如果你能把这个城市垄断，其实市场也很大。中国这么大，这么多城市，从来没有一个业态能够在全国完全通用，至少目前还没有。

3、关于品类和店型

亿欧：小店模型和大店模型，直接竞争会怎么样？哪种模式更具有杀伤力？

翁怡诺：从零售经营的角度，小意味着更快，特别是加盟模式，可复制的速度会更快。再加上选址容易，本质上会变成供应链模式S2B2C。

那大店模型的优势是什么？它的单店模型其实要比小店模型更强。它更稳定、流量获取的能力理论上也应该更强。但是它的劣势就是开得慢，选址压力很大。所以有好有不好。小店开在大店旁边，大店必然会抢小店生意。但是数量更多的小店，也可能围猎一个大店。这都是很正常的商业博弈。

举个例子，你原来开社区店，突然在你旁边开了一个大卖场，一下子周围的社区店全都非常难受了，因为流量被吸走了。但是社区店不断克服，不断把商品做好，好好经营，五年以后大卖场被小店熬死了。

本质上我相信，很多商业上的流派都是成立的，不存在一个绝对的模型是王道，能统一天下，是武林霸主，我完全不认同会出现这样的任何一个模型。快与慢也是相对的。开得快，其实对它的供应链匹配能力和要求是非常高的。直营有直营的好处，加盟有加盟的好处，合伙人有合伙人的好处，但任何事务都有两面性。合伙人也是双刃剑，直营也有弊端，加盟弊端就更多了。

所以你最后选了哪一种商业形态，和创始人的初心、心性、运营能力、DNA都是相匹配的。生鲜传奇王卫是做传统超市出身的，他对直营有天然的经营理念和哲学，他高度相信标准化。他相信，合伙人制要有限度地做，阿米巴经营不能太松。

这几种模型都特别有意思，这里面没有绝对的好坏。它只是一个经营哲学的差异，反正每个人都打好自己的仗就OK了。

4、关于菜市场代运营

亿欧：如何看待菜市场代运营，他们创造了怎样的价值，这个价值的周期有多长？

翁怡诺：菜市场代运营思路上还是有点意思的，菜市场本身有它天然的消费者，代运营把线下菜场进一步数据化，也做到家的服务。但如果自营比例很少，其实也只是相当于二房东，所谓的赋能还是租金模型。

它到底能创造什么样的价值，取决于经营能力。但本质上到家这条线，成本还是很高的。如果一定要创新的话，还是应该在品类和自营上下功夫。如果只是轻的模型，有一定的意义，但意义不是特别大。

最后零售都是两个生意，一端叫抢流量，一端叫供应链。抢流量，无论你流量形态怎么改变，就算你流量形态很火、很花哨，也很难挣到钱。最后从现金流维度去看，真正能挣到钱的，都是供应链不断优化迭代的结果。零售的内核最后都是供应链挣钱。

5、生鲜未来变局

亿欧：未来3-5年，社区生鲜店、菜市场、商超、前置仓、社区拼团，如何瓜分生鲜市场？市场会发生什么样的整合？

翁怡诺：首先这个问题，需要界定是哪里的零售。因为中国这么大，它的城市分布非常不均。如果从趋势上来看，一线市场的到家服务，量可能还是很大的，但它不可能绝对替代线下场景；从增长角度来看，到家服务还是会增长，线下会被分流，日子很难过。

其实互相都是分流的，反正需求就这么多。如果我猜的话，3-5年，一线城市的零售大家都不会赚钱。因为互相分流，谁也形不成规模垄断效应，所以这场战争是没有终结的，没有谁会真的现金流胜出。

反观低线市场，比如说3-5线市场。目前传统的到店的场景，甚至大卖场都还是很红火的。

如果以3-5年的时间来看，我甚至认为还是大卖场高速发展的一个阶段。低线市场其实恰恰不需要那么先进的生活方式的改变。什么流量、什么骑手，人群居住的高度分散，送货上门还不亏死。所以很多到家服务，一定要跟人口居住的密度有关，只有密度效率高，才有可能算得过来账。

所以3-5线还是适合人到线下场景里的零售模式。3-5线市场，目前还是非常传统的，挺好，大卖场都还可以开好多。乡镇市场，很多靠谱的现代零售商都还没有去。所以3-5线根本谈不上智能化、服务化。先有人卖点正品货过去解放消费者，就已经很好了。

亿欧：菜市场未来会慢慢被替代吗？

翁怡诺：不会的，我们研究发现了一件很好玩的事情。弘章资本做了一份北京菜市场的演化研究。首先菜场发生变化，是由于城市的对外扩张。原来城市小，然后大家都不断的建城，变成了一个巨型城市。中间一些传统菜市场，阶段性被消亡掉了。但研究下来的结果是，在同样的类似或者周边的地方，又会开出一个菜场。原因是，菜市场迁出去了，过一段时间大家都受不了了，还是需要菜市场，于是菜市场又开回来了。

我们只看到非常少的现象是在威海，我们投的家家悦，因为它的密度太高了，所以导致了菜场真的没了。家家悦在本地能够经营各种业态，所以就变成这样的一个形式。所以零售就是区域上绝对的流量竞争。

亿欧：市场会发生什么样的整合？是单独的某一种模式，都可能跑出第一名。还是说，原来的各种存量，也会发展到家服务、或者社区拼团。

翁怡诺：到家服务，在1-1.5线城市，会发展得比较快。像现在叮咚也去了杭州、苏州，这些1.5线城市，会快速点燃战场。

社区拼团，我觉得它是一种零售的补充，或者说过渡性形态。我认为，线下有连锁门店的零售商，他在拼团基础上可以做一些对接和新尝试。比如说预售制、发展一些团长，因为他有供应链。它跟纯做拼团的企业相比，最大的差异是，纯做平台的团队，抢流量的水平还可以，但是供应链都很弱。

所以实际上，传统有供应链的零售商，可以对接一些拼团的增量。拼团属于大家都可以借鉴的事儿。不过，大家现在说单纯模式的拼团，还不稳定，是因为每个团长情况都不一样。如果你快速弄了一堆人帮你卖货，GMV号称增长，但是它的稳定性实际上有疑问的。我总体上认为社区拼团是一个手段，可以帮你多卖东西。但是靠这个模型形成整合，在供应链挣钱，这个太难了。当然我们也抱着跟踪研究的角度，未来某个时间可能有新的变量出现，这也可能成为一个可行的模型。

亿欧：新的模式和玩法，经过10年的竞争，会不会依然出现如今商超，连锁龙头割据的局面，难以形成大的巨头？

翁怡诺：零售从来都是区域性的。在我的定义里面，几乎没有全国性的零售。因为这里还有另一层逻辑，所谓的跨区经营这件事情是特别难的。因为你的生鲜品类跨区经营，就意味着你每个区域都需要重新建立一套供应链系统，这个运营难度太大了。

不光是说你自己构建体系，你还要受到当地的龙头企业的挑战和竞争，所以零售跨区域发展实际上是特别难的事。除了拿钱去收购，在中国大部分的跨区域经营，失败的案例居多，因为它形不成供应链规模优势。现在除了永辉，在跨区域经营做得不错，剩下的几乎没有太成功的案例。重新构建供应链太难，大家供应链底子都太弱了。过去历史上大部分的零售对外扩张，其实结果都是失败为主。

二、生鲜零售行业的机会

1、亿欧：低线城市的生鲜或者消费品领域，有哪些创业机会？

翁怡诺：好好把超市经营好就挺好的。超市模式在低线市场还是不错的。最多弄个拼团，弄个数据化，不断优化供应链。弄点增量，但是需要控制好成本。

2、亿欧：您觉得未来零售业态，哪几个要素是影响企业竞争力的关键。

翁怡诺：零售一端是抢流量，一端是供应链。是生是死，就看这两件事做得好不好。流量抢夺，是跟业态有关。反正最后都是供应链挣钱。

亿欧：和商品品类和店型关系大吗？

翁怡诺：全品类多了，单品SKU就长尾了。其实都是度。大店还是小店，加盟还是直营，都是度的问题。就看你能不能盯好这一盘货。

3、亿欧：经济下行会给消费行业带来哪些影响？消费行业是会更有机会吗？

翁怡诺：长期看人均可支配收入会下降，也会使得消费力和消费意愿下降。所以长期看消费，就算是基础的商品，还是会受到影响。只是相对而言，消费受影响的弹性不大，但是消费意愿上还是会下降的。

人的消费行为实际上是对未来预期的一种反应。如果说我预期的现金、奖金、工资都非常好，我就敢消费。如果大家都担心失业，消费力就下降了。这种心理其实是很明显的。我是挺悲观的，没有任何乐观的理由。我们弘章资本一直坚持投资一些比较基础的生意，从案例上来看，基本上我们投吃的会比较多。我们内心其实一直对增长有所担心，所以我们对短周期、流行的案例，相对而言是比较谨慎的。

4、亿欧：您觉得生鲜投资现在是不是已经到了一个拐点了？因为现在供应链端还并没有被整合，传统的批发效率其实也是不低的。

翁怡诺：最近大家不是都消停了一阵，没看到谁还在拼命投，腾讯都已经全面进入零售了。大家都静观其变，先让子弹飞一会。新零售概念都已经跑了两年了，该消停一阵了。

三、如何做研究和选择创业者

1、亿欧：您个人平时是怎么学习的？

翁怡诺：这是我的生存模式。没什么，就是多阅读，除了眼睛越来越差以外，别的都挺好的。（笑）高密度阅读，然后找有价值的人聊天，就是两件事，没有了。

2、亿欧：如何形成自己的一套系统的方法论，形成自己的认知？

翁怡诺：我们弘章资本是高度重视研究的，所以我会要求我自己和团队都要保持好奇心，保持对一些趋势的敏感，然后有足够的耐心去跟踪观察，阶段性可以出一些结论。但是不受限于自己的结论，如果信息量足够多，甚至我可以推翻我的结论。

我们是少数愿意在跟项目没有任何关系的情况下，在行业上投入很大精力研究的投资者。我们的团队从来都没有任何KPI，是跟投资多少项目，找多少项目有关。我们创业七年了，没有任何一个人背过这样的指标，比如今年要完成多少投资，每周要给我带来多少新项目。基本上大家都是把研究做好，分享有意思的观点就好。

3、亿欧：弘章资本有哪些研究方法论？

翁怡诺：简单说第一个是全球视野。我们会试图去寻找国际上可比的对标公司，这是一个方法论。第二个是定期复盘。我们复盘工作做得还是可以的，当然我也不满意，经常反省。我刚才说，你要持续跟踪才会不断跟着迭代。另外，我们不设限自己的观点，只要我有足够的理由和论据，不断跟踪，甚至会推翻自己的观点。第三，独立思考、深度思考。我们尽量做到，不轻易相信别人的说法，保持独立性的判断。独立思考我觉得很重要。同时，我还希望我们的同事都能深度思考。但说实话，真正拥有深度思考能力的人是很少的，这是一个悖论。

我觉得做投资，或者是说做有价值的事情，包括创业，都需要深度思考。这是一种方法论或者是一种状况，始终去探究这件事情的内核到底是什么？它的本质到底是什么？不轻易下结论。做企业跟做投资是一样的，都是深度理解一门生意。投资实际上反而是比较浅的，很多时候理解，只是对表面趋势变化的判断。真正对一个事情的理解，是要细化到运营层面的，你才有可能去理解这门生意。我对零售的理解，很大程度上源于十年对家家悦的跟踪和运营介入。

刚才我们说到供应链，我们俩对供应链的理解是不一样的。只有你进入到运营端，你才能够去理解，为什么零售是个非常区域性的生意。所以还是要从运营的角度去理解一个企业。

4、亿欧：您看好的创业者都有哪些特征？

翁怡诺：偏执是一个很重要的创业者的特质，但是他首先是要善于学习。这两件事情是很矛盾的。偏执是在于他对很多事情是有定见的，这种定见是与他的价值观有联系的。所以在很多需要定见的事情上，他是毫不犹豫的，甚至会不以财务性为判断依据，他有他自己的定见。不会因为外界的权威观点轻易改变。

但同时他又必须非常善于学习。从一种静态的判断，善于变成一种动态的判断。他有可能一两年之后发现，当初坚持的路是错的，他也得赶紧改，不能在死胡同走到黑，这个很重要。

如果市场不是按照他预想的发生变化，他赌错了，还需要赶紧回头。所以这两者之间实际上很难平衡，但是他必须兼备这两种特质。

学习能力太重要了，这是非常本质的东西，还需要有比较正向的价值观。价值观是导致一个事情能做多久的内核。执行力、格局和胸怀也很重要。当然最核心的，还是需要快速学习，能够自我迭代，实现认知的突破。

5、亿欧：这一波生鲜创业者里，您比较看好谁？

翁怡诺：你刚才说所有的这几家，我都很欣赏。王卫、江建飞都是生鲜跑道上的网红。我跟江建飞不熟，只打过照面，看过一些报道，但能做这么大的生意，还要跨区域，肯定很厉害。我觉得钱大妈的创始人也很好，特别执着。叮咚买菜也很好，梁昌霖也非常优秀，社区运营水平一流。侯毅也非常棒，我们比较熟悉，看到他的自我迭代，格局已经非常大了。这一波生鲜零售的弄潮儿，凡是能够跑出来，我都是很欣赏的，我们很期待有机会共同学习，因为本质上我相信多流派都可以共存的理念。

四、关于投资方法论

1、亿欧：弘章资本投资的企业，会考虑哪些维度？为什么觉得弘章出手非常谨慎？

翁怡诺：其实弘章投资一直不是那么有侵略性的，我们是比较佛系的。就属于好项目撞到了也很好，表明有缘；错过了，只是表示当时没有缘，不代表未来没有缘。我们觉得各个企业在不同的阶段都有可能合作。我可能在VC阶段没碰上，也许在PE阶段可以碰上；也许PE错过了，上市完成也需要定增，也需要可转债，说不定也会碰上。所以我们没有那么多限制，好像错过了会怎样。甚至于也许优秀的企业家在某个时点上遇到些困难，反而我们更愿意帮他走出来，这个价值也是很大的。企业都有顺风期，也有逆风期，都可以合作和支持。

因为我们本身的基金规模和我们的基金的理念。没有一定要赌什么赛道，每个赛道我都要全占上之类的想法。我们的核心是，我真的懂这盘生意我才会下手。我特别骄傲的是，过去绝大部分的投资，都是基于我们长期预判的、跟踪的结果。这点我很自豪。

比如说生鲜领域我们都跟了好多年，然后找到了几个项目就下手了。生活方式零售，当名创优品只有30多家店的时候，我们就把整个跑道全研究了一遍，两年后再出手了一家。我们比较自豪的是，不是一个新模式才出现三个月，我们访谈了几家就下手了。我们可能在这个行业还没有人关注的时候，就已经研究很久了。我们更喜欢这样的一种投资的感觉。当然，如果说一个模型增长得很快的时候，跟我们的研究思考不太匹配，我们就放弃了。比如无人零售那一拨，我们也看了很多项目，但是与我们的价值观不符。我们价值观里面一定是对供应链要有极致的理解。光抢流量对我们来说没有意义，所以我们就没有触及无人零售行业。

弘章出手非常谨慎的原因，就在于我们一定要非常懂这块生意。如果是出手的话，一定是非常非常重的。不过有些项目我们正常两三个月做点调研，下手也有可能的，这是投资配置类的。但是如果下重手的项目，基本上都是研究得很深刻的。就像当年投家家悦的时候，这是我创业的第二个项目，基本上我把我当时所有的钱全投进去了，all in。所以很多人说我们风格保守，其实我一点也不觉得自己保守。在我们认知足够的地方，我们毫不保守，我觉得是极其大胆的。所以这还是我们追求的风格，我们到现在依然也是，一些我们特别懂的生意上会下大注。

2、亿欧：你觉得未来生鲜零售还有投资机会吗？还会有哪一些？

翁怡诺：区域零售商做的都挺好的。会有一些很优秀的区域零售商，都是可以投资的。

原来很多人有一些非此即彼的论断，我觉得是不合适的。比如说我们在讲业态的时候。当时大家都在鼓吹小业态，其实简单说，越是中心化的城市、高线级城市，大业态会出现了一些问题，小业态才算得过来账。但是你在345线城市，大业态才是对的，小业态是做不出来的，而且经营难度会特别高。

你想，比如说你在一个地方要开100家社区小店，你得选100次地址，每个单店的经营能力都不强。而反过来，在一个城市开三家大卖场，选址的难度要低很多，运营的难度也低很多。所以如果说小业态是未来，其实这个定义本身是需要有前提的，不能脱离前提来判断这就是一个全国性的趋势。

在这一点上，我个人的经营哲学比较偏向家家悦的哲学，就是一个地方应该是多业态经营。既然你是区域零售商，就既要开大店又要开小店。大店跟大店打，小店跟小店打。当然这种经营难度又很高。我的核心就是把一个地方的用户经营好，反正大店也是我，小店也是我，然后我把供应链做到极致，这就是我内心中最相信的零售模型。所以谁比谁优秀，就在一个城市里有可比的意义，否则没有什么意义。

3、亿欧：未来零售投资的机会，更多在VC、还是PE、还是在buyout?

翁怡诺：零售实际上是一个阶段性的流量争夺，从安全性的角度来说，肯定是等看明白再去投性价比会高一点。零售连锁做VC其实压力是非常大的，因为他有太多的东西需要去验证，变化得很快，所以不是很适合做VC。

 而且还有一个现象就是，一个新的形态出来的时候，在流量端的争夺，很多时候都是快速把估值拉上去，直接成为了一个巨头的游戏。所以某种程度上，对于中小型的资金来说，在玩零售流量端业态创新的时候，它对决策的速度要求太高了，所以并不太适合VC来做，会越来越难。

 性价比好的是PE，因为最终都会回到市盈率逻辑，无论是谁最后都回到市盈率逻辑。所以投资对我来说，很重要的也是性价比的逻辑。

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